Der deutliche Anstieg der globalen Anleiherenditen belastete die Rentenmärkte in den vergangenen Wochen schwer. Sie haben in Bezug auf die Fed mittlerweile eine restriktive, „falkenhafte“ Geldpolitik eingepreist. Insbesondere US-Investmentgrade-Schuldtitel sind nach unserem Dafürhalten mit Renditen von rund 4 % und Risikoaufschlägen in etwa ihres langfristigen Medians nun attraktiver. Wir haben daher unsere untergewichtete Allokation reduziert und gleichzeitig die Untergewichtung von europäischen Staatsanleihen, bei denen die Renditen weiterhin vergleichsweise niedrig sind, ausgebaut.

Generell halten wir an unserer moderaten Risikoausrichtung in den Portfolios fest. Die Regionen, die wir taktisch am stärksten präferieren, bleiben die USA (Aktien) und die Schwellenländer/Asien (Aktien und Anleihen).

Die US-Notenbank (Fed) agiert restriktiv (‚falkenhaft‘) und strafft die Zügel. Dies hat zur Folge, dass es auf kurze Sicht mehr Leitzinsschritte und höhere Anleiherenditen geben dürfte. Wenn sich das Wachstum und die Inflation aber abschwächen, erwarten wir, dass die Zentralbank das Tempo ihres Straffungsprogramms verlangsamen wird. Wir sind zudem davon überzeugt, dass die US-Notenbanker den Fehler zu aggressiver Zinserhöhungen vermeiden werden, und schätzen für die „taubenhaftere“ Politik der Europäischen Zentralbank und der Bank of England die Entwicklung moderater ein als es die Markterwartungen unterstellen.

Die geopolitischen Risiken, die maßgeblich auf den Krieg in der Ukraine und die Wirtschaftssanktionen gegen Russland zurückzuführen sind, halten an. Die Energie- und Rohstoffmärkte verhalten sich volatil, und der hohe Preis vieler Rohstoffe sowie die Verwerfungen auf Angebotsseite könnten die Inflation für längere Zeit hoch halten. 

Die Weltwirtschaft setzt ihren Erholungskurs trotz aller Risiken für den Ausblick fort. Zu diesen Risiken gehören unter anderem der Konflikt zwischen Russland und der Ukraine, Chinas „Null-Toleranz“-Ansatz im Hinblick auf Covid sowie die angespannten globalen Lieferketten. Es besteht auch die Möglichkeit, dass die Zentralbanken den Fehler zu rascher Leitzinsanhebungen begehen. Auch wenn die Eurozone schwächeln könnte, wird die Wirtschaftsaktivität nach unserer Überzeugung insbesondere in den USA robust bleiben, und die anstehenden politischen Anreize in China dürften für Entlastung von den dortigen Lockdowns sorgen.

Am gegenwärtigen Punkt des Konjunkturzyklus haben unserer Meinung nach das Tempo der wirtschaftlichen Expansion und das Wachstum der Unternehmensgewinne ihren Höhepunkt bereits überschritten, obwohl beide weiterhin positiv bleiben. Die Inflation bleibt aus mehreren Gründen hoch, könnte ihren Höhepunkt jedoch ebenfalls bereits überschritten haben und abflauen, wenn sich die Nachfrage wieder normalisiert, das Angebot steigt und die staatlichen Konjunkturmaßnahmen nachlassen. Rein aus mathematischer Sicht trägt der Vergleich mit den hohen Vorjahreszahlen ebenfalls dazu bei, dass die kommenden Jahreszahlen niedriger ausfallen.

Die Rendite auf einige länger laufende US-Staatsanleihen sank kürzlich unter die Rendite auf kürzer laufende US-Staatsanleihen. Eine inverse Zinskurve ist häufig ein wichtiger wirtschaftlicher Indikator für eine bevorstehende Rezession. Unseren Analysen zufolge ist sie in den kommenden zwölf Monaten aber unwahrscheinlich. Die Wahrscheinlichkeit steigt über längere Zeithorizonte, irgendwann wird es auch wieder dazu kommen. Allerdings dürfte sie dann eher schwach ausfallen, denn in den USA gibt es derzeit keine der mit einer deutlichen Rezession in der Regel einhergehenden finanziellen Ungleichgewichte.

Das schöne Osterwetter kann trügerisch sein. An einem Tag genießt man die Sonne im T-Shirt, am nächsten Tag zwingt uns ein Temperatursturz in den Wintermantel. Ähnlich wie der Wechsel der Jahreszeiten nicht gleichmäßig erfolgt, sind die konjunkturellen Bedingungen in einer Übergangsphase, wie wir sie jetzt mit der Straffung der Geldpolitik und mehreren Leitzinsanhebungen von Zentralbanken erleben, häufig unbeständig.

Für die Notenbanker gibt es viele Faktoren einschließlich mehrerer Unsicherheiten zu berücksichtigen, wie z.B. der hartnäckig hohen Inflation, Chinas „Null-Toleranz“-Politik im Hinblick auf Covid und der Verwerfungen in den globalen Lieferketten. Der verheerende Krieg in der Ukraine und die humanitäre Krise erinnern zusätzlich daran, dass die Weltordnung rasch in Schieflage geraten kann. Wir werden uns mit vielen dieser Themen und ihrer Bedeutung für die Finanzmärkte ausführlich in unserem Ausblick zur Jahresmitte befassen, der im Juni erscheinen wird.

Für Investoren ist die Politik der Notenbanken hinsichtlich der Anzahl und Höhe an Leitzinsanhebungen sowie deren Folgen für den Renditeausblick aktuell das dominierende Thema

Falken und Tauben

COUNTERPOINT 
MAI 2022